La liquidez oculta: Una lección del colapso de Silicon Valley Bank
Introducción
Este artículo parte de la base de la gran explicación del colapso de Silicon Valley Bank, trabajo con el nombre Banks as Synthetic Hedge Funds. Elham Saeidinezhad.
En el sistema monetario-financiero actual, el concepto de liquidez es fundamental, pero su existencia depende de una compleja infraestructura financiera. En el imaginario mainstream, la liquidez suele asociarse erróneamente con los agregados monetarios, cuando en realidad estos solo miden activos en función de su grado de liquidez, de mayor a menor.
Además, el concepto de liquidez suele simplificarse en exceso, mezclando distintos tipos de liquidez, como la proporcionada por los bancos centrales, la liquidez de financiación y la liquidez de mercado. Sin embargo, estos tipos de liquidez no son equivalentes y responden a mecanismos distintos y más complejos.
Para que la liquidez aumente y fluya en el sistema financiero, es necesario un entramado de mecanismos e intermediarios financieros. La infraestructura que lo sostiene incluye la banca en la sombra, las cámaras de compensación y redes globales de centros financieros principales y auxiliares, incluidos los ubicados en jurisdicciones extraterritoriales. Este ecosistema de instituciones e intermediarios es clave en la generación de liquidez y dinero dentro del sistema financiero global.
El colapso de Silicon Valley Bank (SVB) expuso cómo las entidades depositarias pueden estructurar mecanismos sintéticos de financiación, permitiendo que la liquidez fluya a través de nuevas estructuras que transforman a los bancos—en este caso, regionales—en una especie de hedge fund sintético, con exposición significativa a private equity y, en particular, a fondos altamente apalancados.
El riesgo en estas estructuras sintéticas de crédito estructurado no radica inicialmente en el impago, sino en la compleja superposición de capas de financiación sintética, lo que da lugar a un nuevo concepto de liquidez sintética oculta.
En el caso de SVB, su operativa se sustentaba en dos estructuras sintéticas principales:
Dentro de balance, con:
Préstamos apalancados.
Líneas de suscripción utilizadas y efectivamente comprometidas.
Bonos del Tesoro y deuda hipotecaria comercial.
Fuera de balance, mediante:
Operaciones de valor relativo con bonos y swaps de tipos de interés.
El problema fundamental de SVB fue la concentración excesiva en el sector tecnológico y criptográfico. Sus pasivos consistían en depósitos de empresas tecnológicas y de firmas de private equity, mientras que sus activos estaban escasamente diversificados y expuestos a riesgos de duración y contraparte.
Esta combinación resultó en una estructura de capital ineficiente, con un riesgo de duración elevado y sin una diversificación adecuada en el lado de los activos. En lugar de realizar operaciones de cobertura para fortalecer su posición de colateral y garantizar acceso a financiación en repos u otros mercados de liquidez durante períodos de estrés, SVB recurrió a operaciones fuera de balance, replicando estrategias de valor relativo típicas de los hedge funds.
SVB necesitaba generar un rendimiento elevado para sostener su modelo de negocio, lo que lo llevó a construir posiciones sintéticas especulativas sin cobertura adecuada. En un entorno de estrés, esta estrategia se volvió insostenible, ya que toda la estructura de liquidez del sistema se referencia al SOFR.
Lo que SVB y muchas otras entidades bancarias habían construido eran mecanismos de creación de liquidez sintética, en los que elementos como las líneas de suscripción no computan como apalancamiento, sino como capital diferido, ocultando así el riesgo real de apalancamiento dentro del sistema.
El problema central de esta estructura fue el deficiente modelado de la distribución de pagos y el uso de estrategias de valor relativo mal ejecutadas, basadas en la errónea percepción de que la Fed no incrementaría los tipos de interés. Esta incorrecta suposición llevó a SVB a diseñar un esquema de pagos que terminó generando pérdidas significativas en las estrategias utilizadas para aumentar el rendimiento, en lugar de emplearlas como cobertura.
Cuando el banco se vio obligado a deshacer sus posiciones largas en swaps de tipos de interés, quedó expuesto a una posición especulativa sin protección, lo que amplificó aún más las pérdidas. A esto se sumó el hecho de que su colateral—principalmente bonos del Tesoro y deuda hipotecaria comercial—perdía liquidez a medida que los tipos subían, y al carecer de cobertura adecuada, el deterioro en el modelado de pagos comenzó a generar un agujero significativo en su balance y estructura de capital.
Esta situación puso en duda la solvencia de SVB, lo que provocó un efecto en cadena: sus fuentes de liquidez de corto plazo comenzaron a evaporarse, generando una corrida bancaria impulsada por un descalce de financiación. Como resultado, el banco se vio obligado a realizar liquidaciones forzadas, agravando aún más la crisis y acelerando su colapso.
Pero la clave de todo sigue estando en los mercados monetarios y en las tasas repo como la SOFR que es la tasa de financiamiento garantizada en dólares, base para determinar el costo de swaps, líneas de suscripción para los fondos private equity, CLO,... Directa o indirectamente el SOFR afecta a todos los mecanismo que generan la liquidez necesaria en dólares. El SOFR es una media de diferentes tasas dentro del segmento repo. Siendo clave la relación de reservas frente el colateral y como el movimiento de la VMLR empuja las tasas repo al alza. Cualquier cambio en la dinámica del repo se refleja inmediatamente en el costo del financiamiento en todo el sistema.
El mercado repos es la base de la liquidez visible y influye en liquidez sintetica creada en modelos hibridos como el de SVB o oculta ya que ni se registra como apalancamiento en ciertos casos o son operaciones otc que se estructuran como CLO.
La clave de todo sigue estando en los mercados monetarios y las tasas repo, especialmente la SOFR, que es la tasa de financiamiento garantizado en dólares. La SOFR es la base para determinar el costo de los swaps de tasas de interés, las líneas de suscripción para los fondos de private equity, la financiación de los CLO y, en general, todos los mecanismos que generan la liquidez necesaria en dólares, de manera directa o indirecta.
La SOFR es una media ponderada de distintas tasas dentro del segmento repo, lo que la hace un reflejo más preciso del costo del dinero en el mercado interbancario garantizado. Su evolución está directamente influenciada por la relación entre reservas bancarias y colateral, ya que el movimiento de la Velocidad de la Multiplicación del Libro Mayor de Reservas (VMLR) puede empujar las tasas repo al alza, incrementando así el costo del financiamiento en todo el sistema. Cualquier cambio en la dinámica del mercado repo se transmite inmediatamente a los mercados de crédito, swaps y financiación estructurada.
El mercado de repos es la base de la liquidez visible y tiene un impacto directo en la liquidez sintética creada en modelos híbridos, como el de SVB, o en liquidez oculta, que muchas veces ni siquiera se registra como apalancamiento. Esto ocurre porque ciertas operaciones OTC se estructuran como CLO u otros vehículos que no figuran explícitamente como financiamiento en los balances bancarios, pero que siguen dependiendo del costo de los repos y swaps de tasas de interés.
En definitiva, el mercado de repos y la SOFR son el núcleo del sistema de liquidez en dólares. Su impacto se extiende desde el financiamiento bancario tradicional hasta las estructuras más complejas de apalancamiento y financiamiento en los mercados de capitales. Comprender esta interconexión es esencial para entender cómo se mueve realmente la liquidez global.
Explorando la financiación sintetica el ejemplo de Silicon Valey Bank (SVB)
La financiación sintética se ha convertido en un pilar fundamental de la arquitectura financiera moderna. Se basa en la creación de liquidez a través de instrumentos derivados, estructuras híbridas y financiamiento fuera de balance, permitiendo a las instituciones ampliar su acceso a capital sin depender exclusivamente de la emisión de deuda tradicional o de depósitos. Sin embargo, cuando no se gestiona adecuadamente, puede generar desequilibrios financieros severos, como ocurrió en el colapso de Silicon Valley Bank (SVB).
El crecimiento del private equity en las últimas décadas ha sido meteórico, consolidándose como un mecanismo clave para movilizar liquidez en un entorno donde los bancos tradicionales enfrentan restricciones regulatorias impuestas por normativas como Basilea III. A medida que este sector ha ganado relevancia, ha dado lugar a la proliferación de fuentes de liquidez oculta basadas en mecanismos sintéticos, que han adquirido un papel cada vez más central en el sistema financiero.
Estamos hablando de la banca en la sombra, cuya expansión desde la crisis de 2008 ha sido exponencial y que hoy desempeña un rol crucial en la transmisión de liquidez y la creación de dinero, en muchos casos a través de mercados over-the-counter (OTC). Al mismo tiempo, bancos como SVB han recurrido a sofisticadas estrategias de ingeniería financiera para participar en este segmento, eludiendo en cierta medida las regulaciones tradicionales.
¿Qué mecanismos utilizan los sistemas híbridos como el de SVB para generar liquidez sintética a través de private equity?
Los fondos de private equity, especialmente aquellos enfocados en venture capital y estrategias apalancadas, pueden financiarse de diversas maneras a través de bancos e inversores. Muchos de ellos financian instrumentos como ETFs, CLOs y otros productos estructurados.
Normalmente, un fondo de private equity cuenta con dos tipos de socios principales:
General Partner (GP): Es quien suele aportar el capital inicial, gestiona el fondo y obtiene beneficios tanto de la tasa interna de retorno (IRR) como de la administración del fondo.
Limited Partners (LPs): Son los inversores que aportan capital adicional a través de las capital calls, lo que les permite beneficiarse de la rentabilidad del fondo.
Las capital calls no son inmediatas y suelen ejecutarse en un periodo de entre 30 y 90 días, lo que dificulta la liquidez y la eficiencia en la gestión del fondo.
Los dos mecanismos de creación de liquidez sintética
Existen dos principales mecanismos para la creación de liquidez sintética en el ecosistema de private equity:
1. Préstamos apalancados
Los préstamos apalancados son otorgados por bancos a empresas dentro de la cartera de private equity. Estas empresas, por lo general, no cotizan en mercados bursátiles, aunque no exclusivamente, o bien ya tienen un alto nivel de apalancamiento y buscan endeudarse aún más para financiar adquisiciones o inversiones en bienes de capital.
En este proceso, los fondos de private equity adquieren activos de estas empresas y los utilizan como colateral, mientras que los bancos obtienen exposición a los rendimientos generados por estos préstamos. De esta forma, facilitan adquisiciones apalancadas y crean una conexión directa entre el sistema bancario y las inversiones de private equity, aumentando el nivel de riesgo compartido.
2. Líneas de suscripción
Las líneas de suscripción han crecido exponencialmente en los últimos años, con el caso de SVB como un ejemplo representativo. Estas líneas han sido un motor clave en la expansión de la liquidez sintética, ya que funcionan como una serie de préstamos puente estructurados en líneas de crédito revolvente.
Esto significa que, mientras la línea esté activa, cada vez que el private equity reembolsa parte del crédito, la misma cantidad vuelve a estar disponible automáticamente, sin necesidad de solicitar un nuevo préstamo.
Estas líneas son concedidas a los General Partners (GPs), evitando que los bancos se expongan directamente al negocio del private equity. Aunque se consideran instrumentos de corto plazo, pueden extenderse hasta cuatro años. Son líneas de crédito garantizado, pero en este caso, la garantía no es un colateral tradicional sino capital calls no ejecutadas.
Para garantizar esta estructura, se emplean mecanismos similares a los utilizados en los mercados de repo, respaldados por legislaciones de puerto seguro. Además, los General Partners otorgan a los bancos un poder notarial, permitiéndoles ejecutar las capital calls en caso de incumplimiento. Los bancos, además, cobran intereses por la subutilización de las líneas, lo que incentiva a los fondos de private equity a utilizarlas de manera más agresiva, fomentando una estrategia de inversión donde se maximiza el uso de la línea disponible.
Exposición sintética y riesgos ocultos
Si los General Partners no logran reembolsar la línea de crédito, los bancos pueden ejecutar las capital calls. Sin embargo, si esto ocurre en un contexto de tensión e iliquidez, donde los Limited Partners también fallan en su compromiso de capital, los bancos se convierten en Limited Partners sintéticos, quedando directamente expuestos al fondo y participando en la tasa interna de retorno.
En caso de un colapso de los General Partners, el fondo pasaría a estar gestionado por el banco, que asumiría el rol de General Partner sintético.
Las líneas de suscripción permiten a los bancos obtener una exposición sintética a los rendimientos del private equity y a los fondos mejorar artificialmente su tasa interna de retorno (IRR). Sin embargo, este mecanismo genera estructuras sintéticas que ocultan apalancamiento, ya que posponen la ejecución de capital calls, creando posiciones realmente apalancadas sin que se registren formalmente como tal.
Desde una perspectiva regulatoria, este diferimiento de capital no se contabiliza como apalancamiento, sino como capital diferido, ocultando los riesgos reales de sobreendeudamiento. Sin embargo, en momentos de estrés financiero, estas estructuras pueden desmoronarse abruptamente, revelando el verdadero nivel de apalancamiento y generando inestabilidad sistémica.
Como bien expliqué, toda esta forma de creación de liquidez a través del crédito está referenciada a SOFR. Por lo tanto, cualquier tensión monetaria puede provocar efectos devastadores, impulsando liquidaciones en cascada.
Estos mecanismos son bilaterales, aunque en muchos casos, como en los préstamos apalancados, se estructuran de manera sindicada para mutualizar riesgos y costos. Sin embargo, en última instancia, su estabilidad depende de que los mercados monetarios se mantengan equilibrados. Cualquier disrupción en estos mercados puede afectar directa o indirectamente a los mecanismos de liquidez sintética, comprometiendo la estabilidad del sistema financiero.
Más formas en las que la liquidez sintética interactúa y se transfieren riesgos a través de estructuras sintéticas
Si bien la base de la liquidez sintética surge de estructuras financieras híbridas como la de SVB, esta puede expandirse aún más mediante mecanismos de ingeniería financiera y estrategias de transferencia de riesgos.
Una de estas estrategias es el Significant Risk Transfer (SRT), un mecanismo utilizado por los bancos para trasladar riesgos a inversores a cambio de una prima. Esto les permite mejorar sus métricas de capital en relación con su nivel de apalancamiento, expandir su balance y aumentar su capacidad operativa.
Estas estrategias combinan derivados como los Credit Default Swaps (CDS) con vehículos de deuda estructurada. Uno de los instrumentos más utilizados es el Credit-Linked Note (CLN).
En este tipo de estructuras, un inversor emite un CDS, mientras que el banco le paga una prima para que asuma el riesgo de impago. A medida que los riesgos se materializan, el capital invertido por el inversor en el CDS se va reduciendo, absorbiendo las pérdidas.
Este tipo de estrategias están vinculadas a SOFR, ya que el pago de la prima se referencia a este índice. Por lo tanto, una inestabilidad en el mercado de repos podría generar presiones en cadena, afectando la cobertura del riesgo y provocando la materialización de pérdidas.
Estos mecanismos permiten a los bancos mitigar riesgos mientras generan liquidez sintética a través de estructuras como la utilizada por SVB. Sin embargo, también pueden introducir vulnerabilidades sistémicas, ya que dependen de la estabilidad de los mercados monetarios y de derivados para mantener su funcionalidad.
Si bien lo que he descrito anteriormente explica los mecanismos de transferencia de riesgos en la creación de liquidez sintética, existen otros métodos para expandir esta liquidez a través de su interacción con el private equity.
Uno de estos mecanismos son las propias aportaciones de inversores a los fondos de private equity. No todas las garantías utilizadas en estos procesos están respaldadas por deuda tradicional, como bonos del Tesoro. En muchos casos, los flujos de capital se emplean como garantía en mecanismos como las líneas de suscripción.
Otra opción es la emisión de papel comercial garantizado por las líneas de suscripción o por CLOs (Collateralized Loan Obligations). En este caso, el crédito se estructura en tramos de menor a mayor riesgo, permitiendo que los préstamos apalancados se empaqueten para generar liquidez adicional. Además, las propias líneas de suscripción pueden utilizarse como activos para posteriormente empaquetarlos y expandir la liquidez disponible en el sistema.
Muchos de estos tramos de CLOs pueden utilizarse como colateral en operaciones de repo, permitiendo su rehipotecación para obtener efectivo. De esta forma, los tramos de un CLO pueden actuar como garantía en un repo, creando una cadena de liquidez sintética.
Swaps de Retorno Total y su papel en la expansión de la liquidez sintética
Otro mecanismo clave en la expansión de la liquidez sintética son los Total Return Swaps (TRS), que permiten a private equity y fondos como los hedge funds obtener exposición apalancada sin necesidad de poseer los activos subyacentes.
Estos derivados también están presentes en ETFs apalancados, donde, en lugar de mantener directamente la custodia del activo, el fondo obtiene exposición a sus flujos de precios y dividendos mediante contratos sintéticos.
Muchos de estos ETFs no solo invierten en estos fondos, sino que también son creados como un vehículo para obtener financiación sintética, ya que su comercialización permite generar flujo de capital adicional. Además, este mecanismo facilita la transmisión del riesgo de carteras apalancadas, incorporando a inversores minoristas al esquema de liquidez sintética.
Como he explicado, estos instrumentos siguen estando vinculados a SOFR como tasa de referencia. Por lo tanto, un encarecimiento de esta tasa puede desencadenar liquidaciones de activos, ya que el costo del apalancamiento se vuelve insostenible, forzando la venta de posiciones y amplificando la inestabilidad del sistema financiero.
Mercado repo: Colateral, reservas y tasas repo: un equilibrio frágil
Como bien explica Sebastian Infante de la Reserva Federal, en su trabajo Market-Based Indicators on the Road to Ample Reserves, junto con James A. Clouse y Zeynep Senyuz, es fundamental monitorear la relación entre reservas bancarias y colateral. Esta relación es un factor clave que impacta directamente en el movimiento de las tasas repo, y, por efecto spillover, influye en los tipos de interés en mercados de financiación, mercados financieros y en instrumentos híbridos como los utilizados por SVB.
El balance entre colateral y reservas determina la evolución de la métrica VMLR (Valor Marginal de la Liquidez en Reservas). Cuando los intermediarios financieros, como los dealers, no están dispuestos a asumir riesgos y restringen la circulación de colateral y reservas, esta métrica se eleva, impulsando tasas como SOFR al alza con respecto a la EFFR (Effective Federal Funds Rate). Esto refleja una escasez de dólares, afectando otras tasas clave como la IORB (Interest on Reserve Balances) y la ventana de descuento.
El impacto es claro: el alza en SOFR se traslada a otros mercados, provocando una rápida expansión de los spreads y diferenciales, lo que invalida estrategias apalancadas y genera ventas forzosas de activos.
El mercado de repos como catalizador de la liquidez sintética
El mercado de repos es el mecanismo que permite convertir activos ilíquidos en liquidez transaccional de manera inmediata. Es decir, facilita la aceptación de colateral de menor calidad para ser rehipotecado.
En una operación de repo, un participante del mercado vende un bono del Tesoro a otro con un acuerdo de recompra futura, obteniendo efectivo inmediato sin necesidad de liquidar el activo. Sin embargo, en el mercado repo también se pueden utilizar otros tipos de colateral menos líquidos, como tramos de CLOs o líneas de suscripción, siempre que los mercados mantengan su liquidez.
Cuando la VMLR aumenta, significa que, aunque las reservas sigan siendo amplias, circulan en menor cantidad, lo que invalida ciertos colaterales y desencadena una trampa de colateral. Esto ocurre debido al efecto trinquete, donde, a pesar de la capacidad de los intermediarios para intermediar, la regulación y la percepción del riesgo los disuade de hacerlo. En consecuencia, se alcanza un punto donde los intermediarios no se sienten cómodos con el nivel de reservas, lo que restringe aún más la liquidez.
El rol del repo en el apalancamiento y la liquidez sintética
Este proceso permite que bancos y fondos de inversión refinancien continuamente sus posiciones, utilizando el mismo colateral varias veces a través de la rehipotecación.
En un entorno donde SOFR es bajo, el repo se convierte en un mecanismo de financiamiento extremadamente barato, permitiendo la expansión del crédito y el auge de estrategias apalancadas, lo que impacta indirectamente en la creación de liquidez sintética.
Cuando SOFR sube o la liquidez en el mercado de repos se contrae, los costos de financiamiento aumentan y los participantes enfrentan presión para liquidar activos o reducir apalancamiento.
Esto genera un efecto dominó, amplificando crisis financieras, ya que la falta de liquidez en el repo limita la capacidad de refinanciación a corto plazo. En este contexto, la liquidez sintética también se vuelve ilusoria, ya que muchos de estos instrumentos están respaldados por colateral menos líquido, lo que agrava la iliquidez cuando los mercados enfrentan turbulencias.
Este es el efecto spillover, donde la crisis en un mercado se transmite rápidamente a otros, especialmente a estructuras de financiación sintética.
Lecciones del colapso del mercado repo en marzo de 2020
Un caso claro de este fenómeno ocurrió en marzo de 2020, cuando el mercado de repos colapsó debido a la crisis de liquidez generada por la pandemia.
SOFR se disparó, encareciendo el financiamiento a corto plazo.
Los participantes enfrentaron liquidaciones forzadas, amplificando la crisis.
La Reserva Federal tuvo que intervenir con inyecciones masivas de liquidez para evitar una catástrofe financiera.
Con el actual nivel de apalancamiento, incluso en la banca en la sombra menos oculta, como hedge funds, el riesgo de una nueva crisis con liquidaciones en cascada es significativo, especialmente si una gran parte del colateral se encuentra en cámaras de compensación.
Conclusión: El Repo como Indicador Crítico del Sistema Financiero
El mercado de repos es mucho más que un simple mercado de préstamos a corto plazo; es el termómetro de la estabilidad del sistema financiero. Su funcionamiento impacta desde la liquidez sintética hasta la política monetaria, pasando por la valorización de activos y el apalancamiento de los mercados.
Un SOFR bajo fomenta la expansión del crédito, facilitando el crecimiento de estrategias apalancadas.
Un SOFR alto restringe la liquidez, desencadena ventas forzosas y puede llevar a una crisis sistémica.
Por ello, monitorear cómo interactúan las tasas repo con el sistema financiero es fundamental para comprender los movimientos de liquidez oculta y anticipar posibles crisis financieras.
Cómo la Liquidez Sintética Amplifica el Riesgo Sistémico
Como he explicado, la liquidez sintética no surge de la nada; se crea de forma indirecta a través de líneas de suscripción, como las que desarrolló SVB, y luego el propio sistema puede expandir esta liquidez muchas veces, a menudo oculta en forma de capital diferido.
El crecimiento exponencial del private equity ha permitido la proliferación de mecanismos de expansión de la liquidez, reforzando el papel central de la banca en la sombra en este proceso. El sistema financiero basado en SOFR y el mercado de repos opera de manera eficiente en tiempos de estabilidad, pero en momentos de crisis se convierte en un amplificador del riesgo sistémico.
La liquidez sintética, que puede generarse mediante estructuras financieras complejas o apalancamiento garantizado, puede desaparecer rápidamente cuando el costo del financiamiento aumenta o cuando la disponibilidad de colateral de alta calidad se reduce. Esto ocurre principalmente porque estas estructuras utilizan colateral menos líquido, lo que las hace vulnerables a cambios en las condiciones del mercado.
El impacto de un alza en SOFR
En un entorno donde SOFR sube demasiado rápido, los costos de financiamiento se disparan, afectando todas las estructuras que dependen del crédito barato.
Hedge funds, fondos de private equity y bancos de inversión que han utilizado financiamiento garantizado a través del repo pueden verse obligados a reducir su apalancamiento rápidamente, desencadenando ventas masivas de activos.
Esta liquidación forzosa contrae la liquidez global, amplificando la inestabilidad en los mercados.
Este fenómeno es particularmente problemático en mercados como el de private equity, donde las líneas de suscripción están referenciadas a SOFR y dependen de un financiamiento barato para retrasar los capital calls de los inversionistas.
Cuando el costo de estas líneas de crédito aumenta, los fondos pueden verse forzados a ejecutar capital calls de manera abrupta, generando:
Estrés financiero en sus inversionistas, que deben aportar capital en un momento inesperado.
Deterioro de la estabilidad del mercado, debido a la reducción en la liquidez disponible.
La liquidez sintética, si bien facilita el crecimiento del crédito y la intermediación financiera, introduce vulnerabilidades sistémicas. Su expansión depende de un entorno de financiamiento barato y estable, pero cuando las condiciones cambian, el apalancamiento excesivo y el uso de colaterales menos líquidos pueden desencadenar una crisis financiera de gran escala.
Este riesgo es especialmente crítico en mercados altamente apalancados como el de private equity, donde la dependencia de líneas de suscripción y financiamiento repo los hace vulnerables a cambios en SOFR y en la disponibilidad de colateral de calidad.
Conclusión: SOFR y el repo, la base de la liquidez sintética y su riesgo sistémico
El sistema financiero moderno está estructurado sobre un modelo de financiamiento garantizado, donde SOFR y el mercado de repos son los pilares fundamentales de la creación de liquidez sintética. A través de estos mecanismos, se genera liquidez sin necesidad de un incremento proporcional en la base monetaria ni en las reservas bancarias. Este sistema ha permitido una expansión sin precedentes del crédito y la inversión global, facilitando estrategias de apalancamiento en mercados como el de private equity y la banca en la sombra.
Sin embargo, esta arquitectura introduce vulnerabilidades ocultas. La liquidez sintética, al depender de colaterales menos líquidos y estructuras apalancadas, puede evaporarse rápidamente cuando las condiciones financieras se deterioran. Si SOFR sube abruptamente o si el mercado de repos sufre disrupciones, los costos de financiamiento aumentan, forzando liquidaciones en cascada, invalidando apalancamiento y generando crisis de liquidez.
La interconexión entre la banca tradicional, la banca en la sombra y el sistema de colateralización amplifica estos efectos. En momentos de tensión, los intermediarios financieros restringen la circulación de colateral, elevando la VMLR (Valor Marginal de la Liquidez en Reservas) y creando una trampa de colateral. Esto, a su vez, limita la capacidad del sistema financiero para reciclar liquidez, llevando a una contracción aún más severa.
El caso de SVB mostró cómo la liquidez sintética puede ocultarse en estructuras como líneas de suscripción y capital diferido, creando la ilusión de estabilidad mientras las condiciones financieras son favorables. Sin embargo, cuando el acceso a financiamiento se encarece, estas estructuras pueden volverse insostenibles, forzando liquidaciones abruptas y desencadenando efectos sistémicos.
La liquidez sintética ha sido una herramienta clave en la evolución del sistema financiero, permitiendo una mayor flexibilidad y expansión del crédito. No obstante, ha creado una interconexión extrema entre la liquidez de corto plazo y la estabilidad de los mercados financieros.
En este contexto, cualquier disrupción en SOFR o en el mercado de repos puede tener efectos sistémicos de gran alcance. Cuando el costo del financiamiento se vuelve insostenible o el acceso a colateral de alta calidad se reduce, el apalancamiento acumulado se convierte en un catalizador de crisis financieras.
Comprender cómo funciona la liquidez sintética y su relación con SOFR y el repo es fundamental para evaluar los riesgos reales del sistema financiero actual. Más allá de la estabilidad superficial, el sistema sigue dependiendo de la capacidad de los intermediarios financieros para mantener en funcionamiento la infraestructura de colateral y financiamiento garantizado.
En un entorno donde el apalancamiento sigue creciendo y la dependencia de la liquidez sintética es cada vez mayor, la clave para anticipar riesgos financieros no está en las reservas bancarias, sino en la dinámica del repo y la evolución de SOFR.